“阿膠虐我千百遍，我待阿膠如初戀，下一步補(bǔ)倉(cāng)點(diǎn)26?！?月25日一早，股民在東阿阿膠（000423.SZ）討論區(qū)如此調(diào)侃。
彼時(shí)深成指數(shù)正大幅震蕩，單日從10840點(diǎn)下墜10.79點(diǎn)，降幅達(dá)到3.5%；同期東阿阿膠股價(jià)從30.36元/股大幅下滑至28.51元/股，降幅高達(dá)8.11%。那態(tài)勢(shì)像是一批披著驢皮的野馬，朝著“綠油油”的草原飛馳去，兩天后達(dá)到年中最低點(diǎn)27.6元/股。
補(bǔ)倉(cāng)點(diǎn)位近在眼前，即刻有人回復(fù)“感覺(jué)你能求錘得錘?！?/p>
拉長(zhǎng)視野，如此境遇是可以預(yù)見(jiàn)的：四個(gè)月時(shí)間，其市值從開(kāi)年的324億元一路下滑至眼下不足200億元，跌幅達(dá)到40%。
即使2021年和今年一季報(bào)營(yíng)收與凈利潤(rùn)“雙增”，可還是沒(méi)能根本上扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)，為何賣了那么多年的補(bǔ)藥，自己反倒氣血兩虛了？
2019年“企業(yè)加價(jià)，渠道囤貨”的游戲破產(chǎn)后，東阿阿膠推著“減產(chǎn)”和“去庫(kù)存”并舉的方案向前跑；前后一年的時(shí)間，終于把滿倉(cāng)的庫(kù)存跑干凈了，也丟掉不少積攢多年的“家底兒”。
曾幾何時(shí)，東阿阿膠也有“中藥茅臺(tái)”花名，有機(jī)構(gòu)甚至給出其市值必將突破千億的判斷，直接對(duì)標(biāo)“中藥龍頭”片仔癀（600436.SH）。奈何驢皮終究不是酒糟，釀不出千億市值的神話；一番大刀闊斧的改革后，東阿阿膠尚未恢復(fù)元?dú)狻?/p>
為了順應(yīng)新環(huán)境，東阿阿膠重置了初始形態(tài)。對(duì)比市值2.28萬(wàn)億元的茅臺(tái)與1829億元的片仔癀，從頭開(kāi)始的東阿阿膠差距越來(lái)越明年。
關(guān)于這家公司的故事，轉(zhuǎn)折點(diǎn)還要追述到2020年初。在那之前，東阿阿膠處在“秦玉峰時(shí)代”。
自2006年正式執(zhí)掌權(quán)杖后，秦玉峰在竭盡全力包裝產(chǎn)品——張嘴就是阿膠與人參、鹿茸并稱“中藥三寶”，抬手就將《本草綱目》翻到關(guān)于阿膠功效那一頁(yè)。男有茅臺(tái)玉池瓊漿，女有阿膠氣血雙充……凡此種種，甘之如飴。
對(duì)產(chǎn)品的無(wú)限期待，會(huì)帶來(lái)對(duì)原材料的來(lái)源“潔癖”。其官網(wǎng)首頁(yè)左側(cè)最先被介紹的是“東阿水”，“視質(zhì)量如生命”的表述也會(huì)著重提出，核心原料驢皮更是決心自己圈養(yǎng)黑驢取皮。阿膠全產(chǎn)業(yè)鏈在手，輕松掌握核心科技。
為匹配心中價(jià)值座次，秦瞄準(zhǔn)茅臺(tái)風(fēng)格，漸次抬高產(chǎn)品價(jià)格。
有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，從自其上臺(tái)至2020年，東阿阿膠累計(jì)提價(jià)18次，頻繁時(shí)一年多次提價(jià)，250g規(guī)格產(chǎn)品從35元/盒一路飆漲至774元/盒。同是提價(jià)，片仔癀把市值提升到千億之上，憑什么東阿阿膠就不行？
渠道商以為判定了形勢(shì)，開(kāi)始大規(guī)模囤貨，享受漲價(jià)的紅利。
奈何釀造陳壇老酒需要五十年，可是阿膠連五年也敵不過(guò)。過(guò)了這五年的保質(zhì)期，泡沫終究還是隨著產(chǎn)品腐朽。于是在2019年阿膠堆滿了企業(yè)的貨柜，兩年多賣不出去的舊貨比比皆是，一切在2020年達(dá)到頂峰，曾經(jīng)的生意邏輯破產(chǎn)了。
不過(guò)2020年初，故事有了新枝節(jié)，秦玉峰退休，攤子丟給了“擺渡人”華潤(rùn)系韓躍文開(kāi)始加速清貨。
打折與促銷，帶走了庫(kù)存壓力，也帶走了利潤(rùn)空間，好在兩年的時(shí)間總算熬過(guò)最困難的時(shí)期。從2020年下半年開(kāi)始，東阿阿膠已經(jīng)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)回正。雖然年末扣非凈利潤(rùn)仍虧損0.39億元，但轉(zhuǎn)年后38.49億元的營(yíng)收規(guī)模與3.59億元的扣非凈利潤(rùn)，分別增長(zhǎng)12.89%與992.97%。
今年初，韓躍文辭去董事長(zhǎng)職位，原總裁高登鋒接過(guò)帥位。4月29日發(fā)布的2022年第一季度報(bào)告顯示，東阿阿膠營(yíng)收8.9元億和扣非凈利潤(rùn)0.92億元，同比分別增長(zhǎng)21.4%與104.9%。新的管理團(tuán)隊(duì)表現(xiàn)不錯(cuò)，好轉(zhuǎn)勢(shì)頭仍在繼續(xù)。
如此大規(guī)模增長(zhǎng)，招來(lái)眾多質(zhì)疑。翻江倒海甩掉的存貨是不是太多了？管理層“走馬燈式”更替能確保長(zhǎng)期穩(wěn)定嗎？一個(gè)大尺度的虧損后咋就有了更大尺度的增長(zhǎng)？這是不是“業(yè)績(jī)洗澡”？
也有很多人為此叫好。
畢竟定價(jià)體系穩(wěn)定了，也就給渠道商吃下了定心丸；或許新階段東阿阿膠的生意還會(huì)很難做，可是現(xiàn)有團(tuán)隊(duì)的強(qiáng)大執(zhí)行力足夠讓人放心。無(wú)論如何，阿膠還是原來(lái)的配方，還是熟悉的味道，繼續(xù)賣就是了。
“現(xiàn)在的阿膠公司就是一個(gè)新公司，全新的公司，以前的任何經(jīng)驗(yàn)套在現(xiàn)在都是錯(cuò)的”。人們相信，東阿阿膠會(huì)在重新尋找價(jià)值區(qū)間，市值下滑只是階段性的情況；至于什么時(shí)候能到盡頭，股市的下行與自己的沉降哪個(gè)先觸底，誰(shuí)都沒(méi)了把握。
管理層也不著急。放著股價(jià)不斷下行，一直沒(méi)有新動(dòng)作。利潤(rùn)回正后，似乎就沒(méi)了回購(gòu)股票的意義?；蛟S在管理層看來(lái)，東阿阿膠還在尋找合適的位置。讓子彈飛一會(huì)兒，還來(lái)得及。
標(biāo)的貶值，很多人習(xí)慣甩鍋給大勢(shì)。畢竟截至目前，深成指全年已經(jīng)下滑28.84%?？墒枪蓛r(jià)接近腰斬時(shí)，再歸因于此就不負(fù)責(zé)任了。
“在明代記錄商業(yè)史的目錄對(duì)阿膠的商業(yè)流通有詳盡記載，阿膠當(dāng)時(shí)每市斤課稅銀一錢六分，按當(dāng)時(shí)稅收慣例，流通稅占到銷售額的1/20，推算阿膠價(jià)格大致為每市斤三兩二錢白銀，折算到現(xiàn)在相當(dāng)于每市斤4000-6000人民幣?！?/p>
這是2020年之前，秦玉峰為東阿阿膠劃定的前景，當(dāng)時(shí)這被稱為阿膠“價(jià)值回歸”。要知道，按照目前藥材批發(fā)的市價(jià)，阿膠僅為400元/市斤，通過(guò)抬價(jià)至少能夠?qū)崿F(xiàn)10倍增長(zhǎng)，這也正是各方判斷東阿阿膠市值破千億的信心來(lái)源。
或許成為增加產(chǎn)能，主動(dòng)貼近大眾市場(chǎng)的“茅臺(tái)”并非初衷；秦玉峰要的是放棄低消費(fèi)力用戶，只為高凈值用戶供貨的“LV”。
理論上，這行得通。畢竟在中藥典籍中，阿膠的聲譽(yù)排在前列。
強(qiáng)如片仔癀，也只偏安“福建三寶”一隅；云南白藥不過(guò)位列國(guó)家一級(jí)保護(hù)中藥“之一”；談氣血雙補(bǔ)，還看東阿阿膠。
“品牌力、產(chǎn)品力、渠道力等消費(fèi)品核心因素依然是保健品企業(yè)的重要考量?！眹?guó)聯(lián)證券選擇將品牌力放在第一位，指明了東阿阿膠的發(fā)展模式，離不開(kāi)昂貴的品牌營(yíng)銷費(fèi)用投入。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2012年后東阿阿膠年均銷售費(fèi)用率為26.45%，2006-2019年整體投入高達(dá)125.27億元。
COACH、Prada、Zegna……都可以打折，LV不行；什么都能倒，品牌絕對(duì)不行。
不過(guò)在提升周轉(zhuǎn)效率以清空庫(kù)存的路上，打折成為繞不過(guò)去的一環(huán)。曾有媒體前往東阿阿膠專營(yíng)門店探訪，2296元/斤的標(biāo)價(jià)可以按照1780元/斤的價(jià)格販?zhǔn)郏捣_(dá)到22.5%。
這些折扣，很快轉(zhuǎn)化為推動(dòng)銷量的原動(dòng)力，將積壓的產(chǎn)品轉(zhuǎn)化為口袋里的現(xiàn)金；應(yīng)收賬款也在2019年達(dá)到峰值后逐步回落，進(jìn)一步提升了安全系數(shù)。
只是一輪打折清庫(kù)存的傾軋中，渠道非理性囤貨行為被掃清，阿膠高端的產(chǎn)品形象也被打碎。管理層并沒(méi)有補(bǔ)充營(yíng)銷費(fèi)用以繼續(xù)維持高端品牌調(diào)性。
如果無(wú)法成為L(zhǎng)V，退而次之的想法顯得非常僥幸。
畢竟在氣血雙補(bǔ)的路上，市場(chǎng)還有九芝堂(000989.SZ)、同仁堂(600085.SH)、太極集團(tuán)(600129.SH)的阿膠作為替代品；拓展到更大的保健品市場(chǎng)中，東阿阿膠很可能被淹沒(méi)。要知道，將經(jīng)營(yíng)范圍劃定在“保健品、保健食品”領(lǐng)域的企業(yè)，國(guó)內(nèi)已經(jīng)超過(guò)362萬(wàn)家。
做不了高端，品牌影響力下降，企業(yè)價(jià)值已經(jīng)折損；不過(guò)很遺憾，阿膠仍是這家公司最拿得出手的武器。2021年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，阿膠及系列產(chǎn)品的營(yíng)收為33.95億元，整體占比為88.2%，其他藥品及保健品、毛驢養(yǎng)殖及銷售剛過(guò)10%，顯然沒(méi)有更好的增長(zhǎng)曲線。
沒(méi)了漲價(jià)的期待，清庫(kù)存壓縮品牌價(jià)值，企業(yè)又找不到新的窗口彌補(bǔ)損失，如此的東阿阿膠還能有多少想象空間？
再看宏觀市場(chǎng)，其實(shí)并不缺少樂(lè)觀信息。
參考觀研報(bào)告網(wǎng)發(fā)布《中國(guó)保健食品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)研究與發(fā)展戰(zhàn)略分析報(bào)告（2022-2029年）》，保健視頻行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模始終維持著穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)，預(yù)計(jì)2022年行業(yè)規(guī)模將突破2100億元。
另?yè)?jù)中原證券報(bào)告數(shù)據(jù)，中國(guó)保健品消費(fèi)主要集中在華東、華南等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份，人均消費(fèi)僅為美國(guó)的1/10，日本的1/7。如果華北、中西部地區(qū)人們生活水平與健康訴求同步提升，企業(yè)將會(huì)獲得更多機(jī)會(huì)。
如此明顯的市場(chǎng)，東阿阿膠早已虎視眈眈。早在2021年初的工作會(huì)議上，高登鋒就曾提出2025年成長(zhǎng)計(jì)劃——實(shí)現(xiàn)主業(yè)收入80億元、爭(zhēng)取突破100億元目標(biāo)。手里還有海龍膠口服液、金絲棗，以及面部護(hù)理用品等儲(chǔ)備，至少算是彈藥充足。
更關(guān)鍵的是，管理層意識(shí)到銷售費(fèi)用的重要性，2020年相關(guān)費(fèi)用降到低點(diǎn)后，2021年開(kāi)始提升整體投入，2022年一季度銷售費(fèi)用達(dá)3.61億元，同比大漲67.24%。
比不了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的慷慨，追趕片仔癀仍然遙遙無(wú)期，不過(guò)回到曾經(jīng)“給品牌花錢”軌道，如此亡羊補(bǔ)牢總是好的。
一季度財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為4.47億元，同比下降59.54%，可見(jiàn)大規(guī)模出貨已經(jīng)接近尾聲，到了穩(wěn)步經(jīng)營(yíng)的時(shí)候。只是這一切來(lái)得及嗎？下滑的趨勢(shì)能夠即刻停止嗎？這需要畫一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。
短期來(lái)看，這是不可能完成的任務(wù)。目前二級(jí)市場(chǎng)仍然處于震蕩階段，形勢(shì)尚未明朗；況且在投資人普遍看空以阿膠為代表的保健品賽道，在東阿阿膠下滑的時(shí)候，同仁堂、太極集團(tuán)與九芝堂等廠商同樣未能幸免，誰(shuí)也不清楚市場(chǎng)何時(shí)能夠重建信心。
即使信心恢復(fù)了，市場(chǎng)回來(lái)了，誰(shuí)又能斷言，那些增長(zhǎng)都會(huì)成為東阿阿膠的囊中之物？
參考前瞻產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，就在東阿阿膠震蕩調(diào)整期，同樣來(lái)自東阿鎮(zhèn)的福牌阿膠快速成長(zhǎng)：2019年?yáng)|阿阿膠在阿膠市場(chǎng)占有率為61.3%，到2020年市場(chǎng)份額而下降到49%；同期福牌阿膠的市場(chǎng)份額從16.53%，快速增長(zhǎng)至30%。
一升一降之間，而這差距逐步縮小。
雖然2021年市場(chǎng)數(shù)據(jù)沒(méi)有發(fā)布，但是東阿阿膠與福牌阿膠年產(chǎn)量均已超過(guò)5000噸，產(chǎn)能合計(jì)超過(guò)全國(guó)阿膠產(chǎn)量的70%，同處行業(yè)第一梯隊(duì)。曾經(jīng)的“橫推八百無(wú)對(duì)手”，如今與曾經(jīng)的“小弟”平起平坐，落差感只有東阿阿膠能體會(huì)。
其實(shí)趁著東阿阿膠進(jìn)入調(diào)整期快速拓展市場(chǎng)的，何止福牌阿膠一家，其他廠商的紛紛崛起，客觀上加劇了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度。維持市場(chǎng)格局，絕對(duì)不能落后于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手?？墒钦谥饾u恢復(fù)元?dú)獾臇|阿阿膠能夠跟上節(jié)奏嗎？
如此看來(lái)，氣血兩虛的其實(shí)是東阿阿膠自己，得趕緊補(bǔ)。
